近年国内与环境、社会及公司治理相关的绿色指数总规模实现迅速增长，整体来看以中证系和上证系为主，而两只ESG指数自成立以来获取明显较高的超额收益。近年部分ESG主题基金也获得显著较高回报。风险提示：1.经济增速大幅下滑；2.企业盈利超预期波动。
正 文
ESG投资是什么？
ESG投资考察环境影响、社会责任、公司治理三个方面。ESG（Environment、Social Responsibility、Corporate Governance）即环境、社会和公司治理三个英文单词的首字母缩写，包括企业对环境的影响、对于社会的责任以及企业内部的公司治理情况三个方面内容。而将环境影响、社会责任、公司治理三个因素纳入到投资决策中的ESG投资，即是一种期望在长期中带来更高投资回报率的新兴投资策略。目前投资者对于上市公司的传统评价方式，主要还是考虑该公司的基本面情况，包括近年盈利能力、财务状况（其中又包括收入情况、成本费用情况、现金流状况、偿债能力等等）、估值水平以及所在行业的景气度及公司未来发展空间等等。而ESG（环境、社会和公司治理，下同）投资策略还将企业的ESG表现纳入到投资评估决策中，对公司治理、环境影响、社会责任等三项非财务指标类因素进行考核。例如，在环境方面，需要评估企业活动对气候变化的影响、对自然资源的保护情况、能源是否得到合理有效的利用以及对废物的处理方式等内容；在社会责任方面，需要评估企业对于公司自身员工的管理、给予员工的福利与薪酬，以及与上下游如供应商及服务商的关系，公司产品的安全性问题及税收贡献等可能对社会造成的各种外部性影响；在公司治理方面，则需要评估包括董事会结构、股权结构、管理层薪酬及商业道德等各方面问题。
1.1
当前我们为什么要研究ESG投资？自A股首次被纳入MSCI后，MSCI将持续搜集A股上市公司的公开资料，并对所有纳入MSCI指数的A股公司进行ESG研究和评级。2018年6月1日，A股首批234只公司已被正式纳入MSCI新兴市场指数，此次纳入比例为2.5%。而根据MSCI ESG研究部门全球主管兼执行董事Linda-Eling Lee的表示，所有被纳入MSCI 新兴市场指数的234家A股公司都将接受MSCI进行的ESG研究和评级，为有责任投资要求的投资者提供参考，且MSCI可能在此基础上另外构建ESG指数。此外，2018年5月30日，MSCI指数中国业务负责人表示，目前已完成对A股234只股票的ESG评测，后续将根据结果编制ESG指数，并有望于明年发布中国ESG指数 。
考虑到目前ESG在国内仍处于发展初期，国内投资者对ESG 评级方法及相关投资概念并不熟悉，而未来随着A股公司纳入MSCI指数比例的逐步提升，预计将对国内上市公司提出较为严格的ESG相关概念要求，并对A股产生越发重要的影响。因此，本篇报告我们将重点对海外成熟市场中主要的ESG 评价体系及国内已有的ESG相关评级方法进行介绍，并对国内当前与ESG相关的企业社会责任投资发展状况进行简要梳理。 1.2
海外发展状况：UNPRI推动ESG投资在全球范围发展ESG 投资在海外已得到大力支持及较长足发展。对于海外ESG投资的发展历程，较早来看，可追溯至上世纪70年代开始发达国家普遍兴起的绿色消费及环境保护等倡议在投资领域中的应用。这与当时发达国家经历经济高速发展后遗留下种种逐渐恶化的环境问题当然密不可分，但与此同时，也伴随着，顺沿社会发展由投资者个人信仰及个人偏好的不同所带来的投资风格的分化与多样性的演绎。例如，美国早期的DOMINO FUNDS创始人曾表示初始时期进入这个领域是处于对于保护鸟类栖息地的个人偏好，以及一些教会基金严禁投资于枪支生产等军火生意及赌场博彩业等领域，以免违反教义信仰。 但进入21世纪之后，企业社会责任投资发展最终在全世界范围内得到进一步的深入与强化，主要得益于2006年创立的联合国责任投资原则（UNPRI）。截至今日，全球多家金融机构已相继加入UNPRI，签署PRI合作伙伴关系，并自觉遵从PRI投资原则，将ESG理念纳入到旗下基金产品的投资决策中。2006年，由当时的联合国前秘书长科菲·安南发起，并由联合国责任投资原则机构(UN PRI)、联合国环境规划署金融行动机构(UNEP FI)和联合国全球合约机构(UN GC)提供支持，共同设立的联合国责任投资原则（PRI），期望将ESG三要素即环境影响、社会责任、公司治理的投资理念纳入到政策和实践中，以期降低风险、提高投资收益并创造长期价值，最终实现高效并具有可持续性的全球金融体系。截至2017年4月，全球已经有50多个国家超过1700多家投资机构（包括资产所有者、投资者和中介服务机构）签署了PRI合作伙伴关系，管理资产规模接近70万亿美元，其中包括许多全球知名金融机构及养老基金等，包括资产管理公司贝莱德、欧洲安联保险公司、对冲基金英仕曼、美国公共养老金加州公共雇员退休基金等，国内已知的金融机构则有华夏基金和易方达基金，均已于2017年加入UNPRI。当前，全球范围内众多金融机构都已将ESG因素纳入到自身的研究及投资决策体系中，而许多国家的证券交易所及监管机构也相继制定政策规定，要求上市公司自愿自主或者强制性披露ESG相关信息。
当前海外与ESG相关的指数基金众多，且近年收益率情况表现均较好，其中以汤森路透全球各主要地区ESG指数（包括美国、欧洲市场、发达国家、新兴市场等地区ESG最佳实践指数）为例，近年来均相对基准指数跑出较明显超额收益。此外，部分海外与ESG相关的基金规模较大，且自成立以来也具有较好收益率表现。
1.3
海外ESG评价体系：发展已较为成熟，各成体系目前海外主流的ESG评价体系主要有：MSCI ESG评价方法及汤森路透 ESG评价体系，此外高盛“GO SUSTAIN”投资策略也纳入了对公司的ESG评价。作为长江可持续发展系列报告的第一篇，本次我们首先对海外主要ESG评价体系进行简要介绍。
ESG指数的编制需要基于对庞大基础数据的处理，包括大量的非标准化数据、报告、以及主观判断，经过整合后才形成标准化的数据库。例如MSCI和汤森路透首先建设了丰富而庞大的ESG数据库，才能形成覆盖全球大量公司的完善的ESG评分体系。然后，两家公司分别利用MSCI、汤森路透的全球指数体系和ESG评分体系，进行指数的ESG增强，通过剔除与筛选股票，最终形成ESG投资指数，也是目前市场最为主流的ESG指数产品之一。通过对已有的海外知名ESG指数产品及评级体系的梳理，我们能够发现：1）构建ESG指数需要有强力的ESG评分数据库和系统支撑。除去MSCI和汤森路透，很难有公司能够具备如此强大的数据集合能力，处理ESG数据可能需要上百位工作人员，且在随后需要不断对市场上发生的新闻、事件进行处理，以周度或者月度的频率去更新数据库和ESG评分体系，数据维护也需要大量人力物力。2）ESG评分和评级仍然是较为不透明的。MSCI的官网上对于具体指数编制的信息没有特别详细，ESG数据库仍需要购买，仅能从外部了解指数大致的编制方法和过程，具体指标选取、指标结果处理、权重生产，仍然在黑箱中；汤森路透所公布的ESG指数处理较为详细，但是其基于的ESG数据库需要购买，背后数据处理较为复杂，难以复现。3）海外的权重并不一定适合中国。ESG投资在中国仅仅处于发展初期，而中国上市企业相对于国外发达市场企业，信息披露的质量和程度稍有弱化，结合中国市场、机制等有较大差异，海外市场的评分指标、评分权重也不一定适合中国。基于ESG评级和评分，中国的ESG指数编制过程可能也会产生重大差异。4）海外ESG指数发展已经较为成熟，但从编制过程来看仍具有较强的主观性因素。MSCI和汤森路透目前已经能够提供全面完善的ESG投资产品体系，缺点可能并不明显，其最大的问题仍在于主观性较强，所以如果国内企业编制相关ESG指数，从结果上也可能具备较大差异。1.3.1
MSCI ESG评价体系 MSCI本身具有超过900项ESG相关指数，主要可分为以下8个大类：包括MSCI ESG领导者指数（MSCI ESG Leaders Indexes）、MSCI SRI指数（MSCI SRI Indexes）、MSCI ESG全球指数（MSCI ESG Universal Indexes）、MSCI全球反武器指数（MSCI Global ex Controversial Weapons Indexes）、MSCI全球环境指数（MSCI Global Environmental Indexes）、巴克莱MSCI ESG固定收益指数（Barclays MSCI ESG Fixed Income Indices）、自定义MSCI ESG指数（Custom MSCI ESG Indexes）、MSCI ACWI可持续影响力指数（MSCI ACWI Sustainable Impact Index）。
而MSCI ESG指数在整个ESG评级研究体系基础上进行构建。目前MSCI在ESG投资方面的研究包括三个方面：ESG评分整合（Integration）、ESG监控跟踪（Screening）、ESG风险度量（Impact）。其中，以评分整合板块下的MSCI ESG评级为例，旨在帮助投资者在其投资组合中识别各公司环境、社会和治理（ESG）的风险和机会，即根据所在行业特定的ESG风险，以及相对于同行的风险管理能力，对公司进行“AAA-CCC”层级的研究评级，这也是MSCI ESG研究体系中最为重要的部分之一。
1.3.2
汤森路透ESG评价体系 Thomson Reuters ESG评价体系可以帮助将ESG因素整合到投资组合分析、股票研究、筛选或定量分析中，有效满足投资委托，并在投资组合中识别相关风险。该数据体系具有以下特征：1）透明的ESG评价数据和全球范围内超过7000家公司的得分数据；2）定制化的分析、得分及排名，以满足特殊的ESG要求；3）400项以上的ESG的标准化数据点和70项以上的ESG分析；4）筛选工具能帮助有效地降低风险和找寻alpha即获取超额收益；5）投资组合分析和风险监测工具；6）理想的生成工具，用于进行ESG筛选，并深入到对公司各项指标的衡量中；7）实时的ESG信号，用于投资组合的构建和实时的公司监测；8）公司
碳排放数据和测量模型，既拥有自身专利，又具有一定透明度，在公司自身报告并不披露具体碳排放数据时可提供一个对于CO2的估计值；9）
碳足迹监测和报告以满足监管要求；10）绿色债券；11）包括ESG、多样性和包容性等的相关指数。从数据范围来看，汤森路透评分体系为了公平且客观地衡量全球范围内各家公司的相对ESG表现及承诺的有效性，根据公开资料及数据对公司进行10项大类指标评测，并按照权重对各项评测结果加权得到ESG评分，其中包括环境类的资源利用、低碳排放、创新性等三项，社会类的雇佣职工、人权问题、社区关系、产品责任等四项，以及公司治理类的管理能力、股东及CSR策略三项。此外，值得注意的是，汤森路透ESG综合性评分体系不仅包括对公司环境保护、社会影响、内部治理等传统三项10个类别的ESG评分，还囊括了对于公司争议项的评分，这两项相加最终构成了汤森路透ESG综合性评分。这也是汤森路透ESG综合评价体系与其他体系的主要区别，即将争议项评分单独纳入到对公司ESG表现的综合考察之中。那么汤森路透争议项评价具体包括哪些内容？ESG争议项包括对于企业社区关系、人权、管理、产品责任、资源利用、股东、劳动力等7个方面23项指标的评价综合，主要根据近期媒体公开资料及报道内容中涉及到的各项指标对公司争议项进行打分，且除了管理一项外，其他所有项目的指标打分都是定量化的。此外，值得注意的是，如果是近期发生的争议项，即使最近一期的会计期间已经完结，也需要计入最近一期的争议项分数中。例如如果该项争议事件发生在2016年或者2017年，但公司最近的一个完整会计年度是2015年，则2016年或2017年已发生的争议项事件均需要体现在2015年的争议项评分中。这体现了公司如果近期有任何具有争议性的负面消息，无论是否已超过会计原则中的最终计算时间窗口，都需要在最近一期的评分中得到反映，这充分体现了该评价体系的严谨性。另外，值得注意的是，汤森路透ESG综合评分并不仅仅是ESG评分和争议项评分两项的简单相加。当ESG争议项评分大于50分时，ESG综合评分将直接等于ESG评分；当ESG争议项评分小于50分且大于ESG评分时，ESG综合评分仍等于ESG评分；只有当ESG争议项评分小于50分且小于ESG评分时，ESG综合评分才等于两项的等权平均值。这样可以确保ESG争议项评分被计算在内，且得到更为充分的考量与体现。
1.3.3
高盛ESG评价体系 高盛在其“买入并持有”（GS SUSTAIN）投资策略中，除了考虑企业所在行业定位、资本回报率等内容外，还纳入了对企业管理质量（Mangement Quality）即ESG的分析。其中ESG分析主要包括公司治理结构、与利益相关者的参与行为、环境表现等三个部分，其中治理结构主要考察董事会监督、权力制衡、激励机制等几个方面，利益相关者主要考察与下游客户、上游供应商及投资者关系、员工福利、社区政府及监管机构等方面内容，环境表现则主要考察供应链、资源利用效率及产品发展等方面内容。
ESG投资在中国
目前ESG投资在国内仍属于发展初期，近年随着环境问题的显现，相关政策文件的约束强化，上市公司对于社会责任报告及相关ESG信息的自主披露积极性有所提升，但目前国内ESG指标体系的发展建设仍不成熟，究其原因，与许多公司披露信息的质量无法得到保证，由此也无法进行较好的指标量化有关，因此未来仍需相关的政策约束对此进行进一步强化。但整体来看，目前仍有一些国内的ESG评级指标体系值得我们关注。下文中我们对国内ESG发展状况、政策环境及主要评级体系概况进行了梳理。2.1
国内ESG发展状况：近年企业渗透率逐渐提升2017年A股上市公司对社会企业责任报告披露率达到四分之一，近年披露率较高。截至2018年5月30日，A股共有822家上市公司已披露2017年度企业社会责任报告，披露率达到23.7%，同比增长4.45%，增速较去年的8.40%有所下滑，但由于今年尚过5个月，因此预计后续还有部分公司有待发布2017年度ESG报告，披露率仍有望超过去年。其中，根据上交所发布的2017年社会企业责任报告，2017年上交所共有475家上市公司披露社会责任报告，同比增长14.2%，其中自愿披露的有150家，自愿发布率达到31.6%。整体来看，近年A股企业发布ESG报告比重保持在四分之一的较高水平，去年发布的报告增速更高于A股2016年公司数目增长率。从已发布ESG报告公司的行业分布来看，以金融板块披露率最高，
钢铁、交运、地产次之。从2017年的ESG报告披露率来看，银行及非银板块披露率最高分别达到92%、80%，明显高于其他申万一级行业，如披露率仅次之的钢铁、交运、地产行业，披露率分别为41%、40%、37%。而从市值分布来看，则以100亿元以上的大中型市值公司披露2017年企业社会责任报告为主，截至2018年5月31日，该市值类型公司家数占比达到59%，接近五分之三。整体来看，近年A股公司披露企业社会责任报告的自主性越来越强，对于披露社会责任报告的意识也越发深入，但从当前的行业及市值分布来看，仍然以金融、钢铁、交运、地产等行业且市值偏中型以上的公司披露率较高。我们认为，本身国企公司占比较高的行业以及市值规模偏大型的公司可能会有更高的倾向进行社会责任报告的披露。
2.1.1
国内政策支持：仍鼓励企业进行自主披露，并未强制披露近年上交所及深交所针对上市公司进行社会责任报告的披露制定了相关规定，但总体来看，仍处于鼓励企业进行自主披露的阶段，并未要求上市公司进行强制性披露。但值得注意的是，2018年5月21日，在证监会党委召开的会议上，强调要打好污染防治攻坚战、推进生态文明建设，并继续落实好与原环保部签署的《关于共同开展上市公司环境信息披露工作的合作协议》，研究建立上市公司ESG（环境、社会和公司治理）报告制度，持续强化上市公司环境和社会责任方面的信息披露义务。未来随着A股公司纳入MSCI新兴市场指数比例的提高，我们认为未来国内对于上市公司ESG相关信息披露的规定约束将会逐渐提升。为此，我们对近年国内两大证券交易所涉及到企业社会责任信息披露的政策及准则进行了较为细致的梳理。
2.1.2
国内相关指数：以中证ESG指数为主，近年获取较高超额收益目前国内有部分关于环保、公司治理及社会责任相关的指数，从发布机构来看，以中证系、上证系为主，其中与ESG直接相关的有中证ECPI ESG可持续发展40指数和中证财通中国可持续发展100(ECPI ESG)指数等。截至2017年，上交所已成立27只与环境、社会及公司治理相关的绿色指数产品，其中包括数只ESG指数。根据上交所发布的2017年社会责任报告，截至2017年底，上交所已联合中证指数与其他金融机构累计推出27只绿色指数。其中有18只环保产业指数，包括上证环保产业指数、中证环保产业50指数、中证环境治理指数等；5只可持续发展指数，包括上证180公司治理指数、中证ECPI ESG可持续发展40 指数、中证财通ESG 100指数等；1只碳效率指数，即上证180碳效率指数；3只绿色债券指数，包括上证绿色公司债、上证绿色债以及交易所绿色债。而除绿色指数产品外，与ESG相关的ETF产品也不断出现。截至2017年底，上交所推出了交银180治理ETF、建信上证社会责任ETF和广发中证环保产业ETF等3只具有绿色主题的ETF产品，总资产规模合计约8亿元。近年与环境、社会及公司治理相关的绿色指数总规模实现迅速增长，而两只ESG指数自成立以来更获取明显较高的超额收益。按照上交所推出的27只绿色指数（剔除其中3只绿色公司债指数）合计总市值规模来看，截至2018年5月30日已达到139.88万亿，较2014年6月30日的44.12万亿实现了迅速增长，增幅达到219%。当然需要注意的是，部分公司可能重复出现在一些绿色指数中，此外，部分绿色指数为2015年以后才新发起设立，因此可能对总市值规模的增长具有一定贡献。但我们仅就2014年6月30日以前成立的11只指数市值规模进行统计，截至2018年5月30日也实现了97%的增长。此外，从收益率情况来看，两只ESG指数（ESG100指数及ESG40指数）自成立以来至今分别较上证综指实现了26%、11%的超额收益，自2016年初至今也分别实现了20%、18%的超额收益，均远高于27只绿色指数的平均超额收益情况。
我们选择中证财通中国可持续发展100（ECPI ESG）指数（以下简称ESG 100指数）进行代表性分析。ESG100指数由沪深300指数样本股构成样本空间，对样本空间内股票采用国际ECPI 可持续发展评级体系，运用ESG方法从环境、社会和治理三方面进行评级，依据评级结果选取评级靠前的100只股票构成指数样本股，如果评级相同，则优先选取过去一年日均总市值较高的股票。参考近年该指数收益率及成分股构成，我们发现该指数自2016年初以来相对上证综指获取明显超额收益，从2016年初至2018年5月30日间的累计超额收益达到20.08%。从行业分布来看，该指数成分股中16%为银行股，其次为建筑、
交通、医药、汽车、地产股数量较多。从市值分布及估值分布来看，该指数成分股以500亿元以上的大市值（成分股中占比达71%）及PE（TTM）估值在20倍以下的低估值（成分股中占比达63%）股票为主。也就是说，该指数自成立以来，在2012-2015年间走势与大盘契合度较高，而自2016年以来在市场风格切换的情况下相对大盘跑出明显超额收益，且成分股并非完全偏向于环保或新能源主题，整体来看仍以大市值的低估值蓝筹股为主，成分股主要分布于银行、建筑、交通、医药、汽车等行业。
2.1.3
国内相关基金表现：近年部分ESG主题基金获取较高回报率目前国内已有部分与ESG概念相关的基金，近年以来相对上证综指获取明显超额收益。我们对近年国内与公司治理、低碳主题、环境保护、社会责任等ESG概念相关的基金表现进行了梳理，部分基金自成立以来获取良好回报表现。尤其是在2014年下半年-2015年上半年的牛市
行情中，以及2017年的白马股行情中，部分与企业社会责任相关主题概念的基金均获取显著较高的回报收益。观察目前基金规模较大且自成立以来回报率显著较高的基金如兴全社会责任基金持仓风格情况，发现该只基金在2015年上半年及2017年全年获取较高超额收益，从持仓市值分布来看，2015年以制造业和信息技术行业为主，持仓市值占比分别达到78.17%、13.18%，2017年则以制造业和金融业为主，持仓市值占比分别达到97.18%、2.38%，而
电力、热力、燃气及水生产和供应业在2015年及2017年年报中持仓市值占比分别为0.04%、0.0002%，配置占比均较低，2017年对水利、环境和公共设施管理业持仓市值占比也仅为0.0004%。也就是说，近年获取较高收益表现的ESG主题基金并不完全以公共事业或环保行业股票持仓为主，其持仓往往跟随该年的市场风格变化进行一定程度的腾挪，其持股也囊括了制造业、金融、地产及TMT等各个板块。
2.2
国内ESG评价体系当前国内有一些由研究机构和社会组织、市场机构构建的指标体系，但由于国内ESG仍处于发展初期，后续仍有待政府部门及行业协会等来共同组织构建一套完整的ESG评价体系，因此，本篇报告中我们首先就一些商业机构构建的企业社会责任报告评价体系进行概述与分析。例如由和讯网构建的上市公司社会责任报告专业评测体系，以及商道纵横咨询机构针对海内外上市及非上市公司全口径构建的企业社会责任报告关键定量指标（MQI）数据库及评价体系。下文中，我们将分别进行简单介绍及特征总结。2.2.1
和讯上市公司CSR测评体系：按消费、制造、服务类进行划分和讯上市公司社会责任报告专业评测体系分别从股东责任，员工责任，供应商、客户和消费者权益责任，环境责任以及社会责任等五项进行考察，分别设立二级和三级指标对社会责任以进行全面评价，其中涉及到二级指标13个，三级指标37个。值得注意的是，该上市公司社会责任报告测评体系对于消费类、制造类、服务类及其他默认类行业有不同的评价指标权重设定，对消费类行业更加重视供应商、客户和消费者权益责任，制造类行业更加注重环境责任，而对服务类行业公司则更加重视社会责任。具体来看，对于其他默认类行业，按照股东责任评价指标占比30%、社会及环境责任评价指标分别占比20%、员工责任及供应商、客户和消费者权益责任评价指标分别占比15%的权重划分。在此基础上，消费类行业对于供应商、客户和消费者权益责任类的评价指标权重提升到20%，相应员工责任压缩至10%；制造类行业对于环境责任的评价指标权重提升至30%，相应社会责任压缩至10%；相比之下，服务类行业则对于社会责任的评价指标权重提升至30%，环境责任权重则相应压缩至10%。这样也在一定程度上确保各类别行业之间公司的可比性，以及按照各行业属性进行综合评分的合理性。
从具体指标来看，首先股东责任类指标无疑考察权重较大，无论是消费类还是制造、服务类行业权重都稳稳占据30%，而其中主要以盈利项、回报项评分权重占比较高，分别达到10%及8%，且均为财务及分红、融资类数据指标。具体来看，包括：净资产收益率、总资产收益率、主营业务利润率、成本费用利润率、每股收益、每股未分配利润及股息率、分红融资比、分红占可分配利润比等财务指标数据。此外，在社会责任类指标中，所得税占利润总额比一项指标权重较大，在消费类、制造类、服务类、其他类行业指标评价中权重分别达到10%、5%、15%、10%。因此，赋税比例较高行业该项得分通常较高，对于社会责任评价得分具有正向贡献。另外，公益捐赠金额一项也占比较高。整体来看，该项指标体系涵盖了上市公司偿债指标数据、盈利数据、环境数据、产品开发及创新、职工人均收入、所得税占比等各项指标数据，全方面衡量了上市公司企业对于社会责任的综合评分，并根据行业属性的不同对各项评价指标的权重进行调试。
从近年的评分结果来看，该评测体系主要从三个维度来对全部A股上市公司进行打分，分别是各地区及省份、主题概念以及分行业。首先，分行业来看，2017年评分最高的十个行业分别为是人寿保险、食品与饮料、普通金融服务、科技、传媒和银行业（包括二级和三级行业）、金融服务业、批零业和烟草业。其中，人寿保险行业包括4家传统险企A股上市公司，2017年社会责任一项评分较高，明显高出2017年社会责任总分排名前20的其他行业，主要由于人寿保险行业所得税占利润总额比普遍高于其他行业。且人寿保险行业在近八年即2010-2017年间的平均分排名中位列第二位，说明近年整体仍保持较高的社会责任评分稳定性。但值得注意的是，2017年人寿保险行业总评分较2016年仍有所下滑，主要受到供应商、客户、消费者责任项及分红融资比指标分数明显下降影响。另外，2017年食品与饮料行业评分提升较快，主要得益于2017年股东责任类指标中的回报项评分提升较高，其中分红融资比、股息率及分红占可分配利润比重三项指标得分分别提升2.0分、1.87分、3.0分，导致该年行业得分提升幅度较大，且进一步观察可发现，造成这种年度较大波动的原因是，该行业观察标的仅广州酒家（603043.SH）一家，而该公司在申万二级行业食品加工中按照2018年5月29日总市值排名为第12位，总市值96.07亿元，因此实际上并不具有对于全行业的代表性意义。为避免这种短期波动，我们对2010-2017年整体评分排名在前列的行业进行观察，发现仍以金融、不动产、电力及食品饮料等与民生消费息息相关的行业为主，而工业制造类行业排名整体靠后。其次，分主题概念来看，2017年主题概念得分排名较高的有仿制药、次新股、含H股、保障房、新三板等。进一步地，我们对2010~2017年间各主题概念排名前十名的次数进行统计，可以看出含H股及可转债的概念表现最为亮眼，在过去的八年间有七年均排名在前十位，而海峡西岸、保障房、稀缺资源、沪股通、融资融券类主题也分别表现较佳。因此，整体来看，我们认为符合国家政策方向的主题概念在社会责任评分上往往具有较好表现，其次，由于股东责任一项评分占比较高，因此盈利和回报指标得分较高的主题往往具有更大优势，例如仿制药和次新股主题，2017年股东责任项得分分别达到16.95分、17.62分，明显高于同期排名前20名的其他主题概念类得分。最后，分地区及省份来看，按照2017年得分表现排名，
西藏、上海、
北京、
浙江、重庆等地区评分较高。而从2010-2017年间的平均得分情况来看，
福建、
云南、西藏、
河南、北京、
青海、上海、天津等地区的平均得分较高。综合来看，按照历史评分排名，经济发展水平较高及受国家政策扶持力度较大的省份及地区整体评分较高。
从个股层面来看，参考2017年该项社会责任评测体系得分前20位排名，整体以蓝筹股为主，涉及板块主要包括金融、地产、钢铁及消费类行业。其中安信信托总分最高，主要得益于较高的社会责任评分，2017年该项评分达到28.67分，远远高于排名前20的其他个股，而该项得分仅次于安信信托的为六家地产企业，包括招商蛇口、万科A和京投发展，2017年该项得分均为15分，以及世荣兆业、新城控股、万业企业，该项得分也均达到13分以上。由此可见，这项评价体系对于社会责任指标的较高权重主要利好所得税占净利润比重较高的地产及金融行业，而这一板块在A股总市值中占比也相应较高。
2.2.2
MQI指引：因地制宜，分行业构建不同的定量化评价体系根据各行业特性分别制定不同定量评价标准的MQI评价体系。由国内商业机构商道纵横制定的MQI指引（《企业社会责任报告关键定量指标指引》）主要就企业社会责任报告编写过程中普遍存在的一些信息披露问题，例如通常以定性分析为主、定量信息披露随意性较强以及披露标准不规范等等，针对性地提出了适用于各个不同行业的关键定量指标体系。也就是说，MQI指引的最终目的为剔除企业社会责任报告中具备干扰性的冗杂定性及定量信息，根据所处各行业的核心社会责任指标对企业进行定量化的评价。MQI 评价体系涵盖了主要的工业企业所在行业范围，囊括了国内上中下游及金融地产板块中的20个行业。按照国家统计局行业分类标准，MQI指引涵盖的行业包括：电力行业（EL）、金融行业（FI）、煤炭开采行业（CO）、农林牧渔行业（AG）、汽车制造行业（AU）、石油和天然气行业（OG）、冶炼行业（ME）、医药制造行业（PH）、食品饮料行业（FB）、纺织服装行业（TA）、批发零售行业（WR）、交通
运输及邮政行业（TL）、技术硬件和设备制造业（HW）、其他制造行业（OM）、其他采矿行业（MM）、新闻媒体行业（NM）、通信服务行业（TC）、互联网和软件服务行业（IT）、房地产行业（RE）、建筑行业（CN）。分5类指标分别进行定量指标评价令MQI体系更加严谨且全面。每个行业的关键定量指标体系按照以下五个类别，均包括20个关键定量指标，即：经济类指标（EC）、环境类指标（EN）、社会类指标（SO）、劳工类指标（LA）、产品类指标（PR）。
分行业来看，我们主要观察属于通常意义上的周期类重污染行业如煤炭、属于公用事业类行业如电力以及属于非实体经济类行业如金融行业的定量指标考察体系所具有的特征。经过观察发现，如煤炭这种对环境可能造成一定污染的工业企业行业，在MQI指引中设定的关键定量指标以环境为主，例如煤炭行业的20个关键指标中包括能源、用水、废水、温室气体、废气、废弃物等12个环境指标，占比超过一半；而在对电力这种公用事业性质的行业进行定量评价时，对环境因素的考察指标也达到8项，此外以劳工类指标最多，达到5项，包括有员工健康与安全、合规等；此外，在对于非实体经济类行业如金融的定量评价体系中，则各项指标分布较为均匀，其中以经济类指标及产品类指标占比较高，分别各5项，经济类指标主要包括经济绩效、绿色信贷及社会责任投入等，产品类指标等则主要包括客户满意度、客户隐私权及普惠金融、中小企业贷款等。这也就是说，MQI评价体系根据每个行业具有的属性及特征，有针对性地根据不同权重来对公司的经济性、环境性、社会性、劳工性及产品性等5个方面做出综合性的定量化评价，并进行综合性打分，这样可以保证行业内不同公司之间分数的可比性。但因此也值得注意的是，由于考察的各类指标权重各不相同，该项MQI体系目前并不能进行跨行业间公司的综合评价与比较。
此外，由于该项指标体系需要企业在社会责任报告中自主进行相应的定量化信息披露以适应和匹配这项指标体系的评价原则，因此当企业完全凭自身情况自愿选择是否披露时，在市场行情较差或经济增速下滑时期，可能会降低对于各项定量信息的披露率。根据MQI 指引，企业在编制报告的过程中，可根据自身情况自愿选择是否参照该项体系；而企业在参照该项指标体系时，也可根据自身情况自愿选择披露指标的数量；此外，企业及利益相关方可根据自身需求自愿选择是否参照该项指标体系对企业社会责任报告进行评价。由此，较为明显的结果是，在有官方数据披露的2016年，企业社会责任报告的整体披露率呈现出较大幅度的下滑。从全部公司口径来看，披露报告数据从2015年的262份下滑到2016年的80份，降幅接近70%，近年披露率整体维持在25%-35%区间，而从仅在上交所及深交所上市的A股公司口径来看，披露报告数量也从2015年的247份下滑到2016年的75份，降幅同样接近70%。综合以上，由商业企业创立的企业社会责任MQI指标体系因行业制宜，根据各行业属性划定不同的社会责任评价定量化指标，具有详尽而全面的特征，但也因为指标设定较多，且企业仅为自愿进行披露，因此无法进行跨行业间的评分比较，此外在市场行情较低迷或经济增速下滑期企业披露意愿明显下降，从而可能影响到该指标评价体系公司样本的多样性和充足性。
长江可持续发展系列研究报告：新兴投资理念在中国——ESG的兴起对外发布时间：2018年6月21日包承超 邮箱：baocc@cjsc.com.cn SAC编号：S0490518040002陈熙淼
