一、社会影响力债券发展概览

社会影响力债券（social impact bond, SIB）是公共部门和政府机构间签订的一份合约，并据此合约为某些领域内更好的社会效益提供付费，同时将部分节省的费用作为投资收益部分回报给投资者。英国作为社会影响力债券的发明者，在解决社会问题上取得实质性进展、同时带来可观的经济回报上实践经验最为丰富。

（一）首单社会影响力债券：非盈利组织发行，降低再犯罪率

早在2010年，英国彼得伯勒为解决该城市的短期服刑罪犯出狱后的再犯罪率居高不下的问题，由一家非盈利组织社会金融公司（Social Finance Ltd.）设计发行了全球首只社会影响力债券。该债券由17名投资者注资，总规模500万英镑。募集资金用于向所有服刑期在1年以下的囚犯提供服务。至2017年7月，该市服刑人员的再犯罪率下降9%，超过债券发行时英国政府设定的7.5%的目标。由此，投资者不仅收回了本金，也在投资期内获得了超过年化3%的投资回报。

截至2018年，英国已成功发行32只社会影响力债券，涉及领域包括流浪汉、精神健康、教育和失业等。英国政府内阁办公室建立了社会影响力债券中心。2012年，英国政府向社会效益基金拨款约2800万美元用于社会影响力债券的开发和发展，并于2016年从生命机会基金中追加投入约1.134亿美元。根据英国公民社会部，至2020年英国的社会影响力债券市场将达到14亿美元，在国际上也将至少有15个国家参与到社会影响力债券的发行中。

（二）社会影响力债券的主要环节、基本要素和参与主体

在社会影响力债券运作过程中，为协同资金和社会服务等两个基本要素，需调动六个关键参与主体，其运作模式如下图：

1. 结果型投资者（Outcome funders），只在项目成果产生后给予资金支持，可以是政府、基金会或其他公共投资者。这对许多政府而言极富吸引力，因为能在尝试新方法的同时不必面对花费了大笔财政支出却成效不佳的尴尬境地，他们可以在前期定义项目成果，使财政支出更加有效，将风险转移给私人投资者。

2. 投资人，负责在项目之初提供资金，同时承担风险，能否获得回报和能取得多少回报都取决于社会问题的解决成效。如项目未达到成果，则投入的钱就无法回收；若取得预期成果，则结果型投资者将报酬支付给投资人；在预定的上限内，结果越好，回报越高。这种激励措施确保了社会影响与财务回报的匹配，当社会回报较高时，经济回报自然会较高，甚至拿到更多盈余。由于社会影响力债券的概念较新风险还有待确定，目前投资人大多是高净值人士或专业投资者。

3. 服务提供者，可以是社会企业、非政府组织、公共或私营部门等，具有创新而高效的服务项目或干预措施帮助解决社会问题。通过社会影响力债券获得提供服务的营运资本。主要负责项目的数据收集和严格测量、学习与反馈等。

4. 客户，即受益人或项目参与者，与其他融资形式相比，社会影响力债券更适用于最低收入人群，由于没有支付能力，但产生的社会问题后果很严重，潜在行为带来的财政支出或代价很大。尽管政府已提供服务或买单找服务提供商来解决，但情况依然堪忧，这时，社会影响力债券就提供了一种具有成本效益的解决办法。

5. 中介机构，包括债券承销人等金融机构。

6. 第三方审核机构，由于债券偿付与成果挂钩，因此需要经过不涉及到以上提到的各相关方的第三方严格审核，以加强以上各相关方的透明度。

（三）多赢投资：社会影响力债券的模型

综上，因其为成果支付的特性，社会影响力债券模型本质上是一种多赢投资：服务提供方（社会企业）可以获得初始营运资本启动服务；结果型投资者在成功后支付转移投资风险；投资人可以在获得社会影响的同时获得经济回报；第三方审核加强了各方的透明度；而最终，各方的共同努力都是为了社会影响力债券的参与者能切实受益，改善社会服务，解决社会问题。社会影响力债券共有四个显著特点：

第一，社会影响力债券本质上是“为结果付费（payment for success, PFS）”的一种合约，即政府根据公共服务提供者所实现的社会效益，而不是其投入或产出来支付费用。当产品开发完毕后，由社会投资者向项目提供资金；由第三方评估机构跟踪评估项目产生的社会效益，并以此为依据支付投资者本金和收益。若项目产生的社会效益没有达到项目成立时的预期，投资者不仅无法获得收益，也无法获得投资本金。

第二，社会影响力债券可以将资助社会项目的风险从政府转嫁给投资者。基于其运作模式，只有当提供的公共服务取得一定的社会效益时，投资者才可以从政府获得投资收益，否则投资者无法获得收益。

第三，社会影响力债券可以减少政府支出，减轻财政压力。在一般情况下，政府部门是通过政府购买的方式提供公共服务。而通过社会影响力债券，政府可以在短期内节省开支，而省下的这部分钱足以覆盖该项目成本和投资者的合理收益。

第四，社会影响力债券可以为受到投资的非政府组织提供稳定的收益。非政府组织提供社会服务，同时其经营又不以盈利为目的，财务状况比较捉襟见肘。通过社会影响力债券，非政府组织可以在提供社会服务的同时获得稳定的收益。此外，其提供的服务质量又直接反映于社会影响力债券的收益情况。而债券的收益变动会影响该组织的声誉，进而影响其接受再投资的可能。

二、社会影响力债券的中国发展

随着经济绿色转型以及换挡期高质量发展的需要，社会责任投资概念在我国逐渐深入，值得一提的是，我国自上而下的市场结构为创新性金融工具提供了快速增长的可能。从我国绿债市场的高速发展来看，尽管绿色影响力债券在我国刚刚兴起，其未来仍有广阔空间以待市场发掘。

(一) 中国首单社会影响力债券：推动公共交通可持续融资

2018年10月，北京市基础设施投资有限公司发行了中国首单社会影响力债券。这只债券发行总额为50亿元，其中第一期总额30亿元，第二期总额20亿元，均采用固定利率和浮动利率混合的模式计息。其中，浮动利率的定价机制依照第三方评估机构中债资信出具的《第三方评估报告》中给出的社会效益评估结果等因素综合确定。该债券全部资金都将用于北京轨道交通3号线和12号线的建设。债券详细信息及浮动利率定价机制见表1和表2。

资料来源：《北京市基础设施投资有限公司 2018 年度第一期中期票据（社会效应债券）募集说明书》

该债券创新性的付息机制设计有效实现了债券投资价值和社会效益的捆绑，即社会效益改善可以直接提高投资收益，继而刺激更多的投资者参与社会影响力债券投资，形成循环正向激励，值得借鉴。

(二) 社会影响力债券在中国发展发展的难点

尽管我国存在着庞大的潜在社会服务需求，但如何实现社会服务通过政策传导、产品设计及定向计量实现向社会影响力债券的转化仍是需要探索的问题。从目前的市场发行情况和机制设计来看，我国社会影响力债券仍面临以下三大难点：

第一，发行成本较大。除了发行金融工具的一般成本，发行社会影响力债券还需要更多的产品设计成本。其自身与标的社会项目高度相关的特点决定了产品设计开发时势必会有大量的其他行业专家参与，同时需要获取外部评估或认证，从而提高了开发的相关费用。

第二，产品设计难度大。一方面，从发行人的角度而言，难以建立解决同一社会问题所实现的社会效益与经济效益之间的量化关系。社会影响力债券作为一种融资手段，根本目的是要解决相应的社会问题，建立二者之间的量化关系对于债券偿付不可或缺。然而，解决的社会问题带来的经济效益往往在短期内无法体现，这给建立两种效益间的量化关系造成了难度。另一方面，从投资者的角度而言，又难以建立适当的投资预期。对于传统的金融工具，如债券、股票等，投资者或可以获得固定的收益，或可以通过基本面分析和技术分析估计投资的收益状况，多少可以建立一定的投资预期。而对于社会影响力债券，投资者获得的收益多少完全取决于该项目实现了多少社会效益。而投资者对于社会效益的实现往往没有明确的概念，预期管理较为困难。

第三，可提供的社会服务较少。社会影响力债券是一个投资者、政府、非政府组织高度联动的体系。其中，非营利组织在这一体系中起到提供社会服务，实现社会效益的作用。中国的非政府组织发展较为落后，组织数量少，能提供的服务也较为有限。这从供给层面限制了社会影响力债券在中国的发展。

三、推动我国社会影响力债券发展的政策建议

目前，我国社会影响力债券总发行规模较低，参与主体匮乏，尚未形成成熟的发行及交易市场，因此，应逐点解决社会影响力债券发行和发展面临的问题，本文提出以下建议：

第一，形成社会影响力债券标准、完善相关基础设施建设是推动其发展的最关键因素。我国已发行的社会影响力债券被归类为绿色债务融资工具，可见我国尚未建立完整的社会影响力债券标准和市场机制。发行标准和市场基础设施建设的完善程度是决定社会影响力债券支持行业、培育重点、发行规范的最关键因素，我国应尽快补齐制度短板，为社会影响力债券在中国的发展提供强有力的政策依据和市场配套。

第二，培养市场责任投资意识，通过顶层设计引导金融机构参与市场建设，成立专项资金扶持发展并进行长远规划。如前文所述，英国已有专门的研究机构和专项资金来扶持社会影响力债券的发展，且已经发展出了一定规模的社会影响力债券市场，我国亦可以通过顶层设计引导金融机构参与市场建设。同时，我国已发行社会影响力债券仅针对合格投资者，未来可进一步开发零售社会影响力债券等品种，通过吸引一般机构、社会公众参与投资，拓宽市场规模，引导市场将责任投资意愿转化落地。

第三，引导有条件的非政府组织参与社会影响力债券发行。非政府组织是社会影响力债券运行模式中关键一环，既提供社会服务，又从根本上影响债券的实际收益。应通过顶层设计和地方政府政策安排，对具备发行条件或潜力的非政府组织给予精准财政政策支持，对于亟需社会服务补充的行业给予定向产业政策引导。同时，适当放宽相关非政府组织的成立和准入标准，扩大社会服务的供给，从而扩大社会影响力债券的市场发展。

第四，形成覆盖公共服务领域全行业的专家团队或自律协会。一方面，这可以扩大在产品开发时专家的供给，从而降低发行成本中的专家费用；另一方面，各行业的专家团队可以在社会效益与经济效益的量化评估中给出专业意见，解决产品开发中收益转化的关键问题。

参考文献[1] .英国文化教育协会.社会影响力债券：投资社会变革 [EB/OL].https://www.britishcouncil.cn/programmes/society/news/sib-overview[2] 邱慈观.社会影响力债券.[EB/OL]http://bond.hexun.com/2015-12-17/181248948.html[3] Social Impact Bond (SIB). James Chen[EB/OL].https://www.investopedia.com/terms/s/social-impact-bond.asp[4]马玉洁.公共财政支持NPO的新视角：社会影响力债券介绍与分析 [J]. 中国非盈利评论
作者：刘元博  中央财经大学绿色金融国际研究院科研助理云祉婷  中央财经大学绿色金融国际研究院助理研究员
指导：史英哲  中央财经大学绿色金融国际研究院副院长