碳风险值模型：环境压力测试方法的变革

2020-6-2 15:57 来源: 财新网 |作者: 王遥施懿宸包婕

中财绿金院的环境风险值模型

　　（一）方法学介绍

　　中央财经大学绿色金融国际研究院（以下简称“中财绿金院”）创新开发了以风险值模型为核心的环境压力测试方法学。该方法学创新将环境因子（如碳风险、环保处罚风险、水风险等）纳入资产定价模型和风险值（VaR）模型，结合敏感性分析评估投资组合是否受环境与气候因素的影响，同时纳入情景分析模拟未来可能发生的环境和气候事件等环境压力情景下，投资组合的价值变动，定量测算环境和气候风险对银行的信贷资产组合的投资收益率的影响，最后计算在极端环境和气候风险下给投资组合可能带来的最大风险值（VaR）。该方法学适用于股票、债券、信贷等多种资产的投资组合环境风险评估。

图3. 中财绿金院环境压力测试方法学

数据来源：中央财经大学绿色金融国际研究院

　　（二）中财绿金院环境压力测试方法学的创新之处

　　中财绿金院环境压力测试方法的创新之一在于：改变了过去以情景分析为主的实证分析方法，综合运用敏感性分析（sensitivity analysis）和情景分析（scenario analysis）。

　　中财绿金院创新在敏感性分析中纳入环境因子，通过数据找出环境风险与收益率之间的关系，亦即环境风险增加一单位对于收益率的影响幅度。例如，碳价上涨1%影响资产收益率下跌的百分比，就是碳风险系数值；排污费（大气、水）上涨1%影响资产收益率下跌的百分比，就是污染排放风险系数值。针对债券和信贷资产，通过一系列模型找出其相应的风险系数值，可以衡量出其利率风险和信用风险。针对股票，其分析思路基本相同，区别在于通过模型计算出来的风险系数值衡量的是流动性风险和市场风险，衡量流动性风险的就是其流动性指标，衡量其市场风险的则是其投资收益。

　　该方法的另一创新在于：过去的压力测试研究普遍采用现金流量法，即探讨风险因素如何影响企业的非预期营业利润。而该方法采用资产定价模型衡量市场风险，即风险因素反映在市场价格中，影响资产的非预期收益率；并同时采用风险值模型提供定量的环境风险，即风险值货币化，从而为投资者提供决策依据和量化参考。

　　中财绿金院创新地在资产定价模型中加入环境风险因子，通过资产定价模型找出信贷资产组合受到环境与气候因素的影响，进而模拟未来可能发生的环境和气候事件等环境压力情景下可能发生资产价值变动，定量测算环境和气候风险对银行业信贷资产组合的信用风险影响。同时，通过纳入环境因子，项目团队将风险值（VaR）方法，从原本的衡量财务风险，拓展到衡量环境风险。

　　（三）模型实证——以沪深300为例

　　1、资管业的投资组合环境压力测试

　　中财绿金院于2017年3月发布中英文《基金和保险资产管理业环境压力测试研究报告》，该报告是中英绿色金融工作小组的环境压力测试成果，是中国金融学会绿色金融专业委员会2017年年会成果之一，同时也是为华夏基金开展的资管业环境压力测试实践成果。该研究以沪深300为样本，模拟了资产管理业投资沪深300股票的气候风险和环境风险。由于数据可得性与市场效率性，主要探讨了碳价风险、环保处罚风险以及上市公司水资源风险三个方面的环境压力测试。其中，上市公司范围限定为沪深300样本股，使用的月收益率数据来自Wind数据库；碳价数据来自全国七个碳交易所的交易价格；环保处罚数据来自公众环境研究中心（Institute of Public and Environmental Affairs， IPE）的绿色股票监管记录；上市公司用水量来自公司年报与社会责任报告。主要实证结果如下：

　　（1）沪深300碳价风险实证结果

　　表1对结果进行了摘要说明。值得注意的是，绿色股票（环保、新能源行业等，例如启迪桑德、中信国安）碳风险系数趋向于为正，而两高一剩等行业（例如包钢股份、海螺水泥）碳风险系数趋向于为负，表明两高一剩行业的碳风险敞口明显高于环保行业。而沪深300（281家上市公司）投资组合的碳风险系数值为-0.0088，所以碳价升高会对股票回报率产生负面影响，沪深300存在碳价风险敞口。而在VaR方面，在碳价上升1倍时，在5%极端风险产生时，投资组合（沪深300）因为碳风险而发生的市值损失高达2.6万亿元，约占其总市值（25万亿）的10%，亦即因为碳价上涨一倍，沪深300指数有5%的机率产生2.6万亿元市值损失。

表1 沪深300碳价风险分析